市场判断与基金的配置

（一）

投资者在进行基金投资的时候需要关注两个方面的问题，一是证券市场的形势，二是基金产品的基本面。基金的投资基于证券市场，对市场的判断会影响基金产品的选择。在去年年底的时候，我们对市场进行了判断，认为08年股票市场将是振荡慢牛的走势。时间已经过去了三个月，上证指数从去年年底的5300点一路下挫至目前的3600点，跌幅之大出乎意料。即使遭受重挫，很多投资者对牛市仍然抱有期望，我们也认为牛市的基础依然存在，但目前的环境与去年年底相比有较大改变，我们需要调整对市场的预期，进而改变我们的投基策略。

外部环境方面，由于美国次贷危机造成的损失一再超出人们的预期，使得投资者对美国经济乃至全球经济放缓甚至衰退忧心忡忡，股票市场随之暴跌。当然，美国政府的姿态非常积极，多方采取措施救市、防止经济走向衰退。采取的措施包括：减税——今年1月18日，美国总统布什宣布了1500亿美元的减税计划，以提振市场的信心，遏制经济衰退；降息——今年1月21日，全球股市出现重挫。美国时间nardate="False" isrocdate="False">1月22日周二开盘前，美联储宣布紧急降息75个基点，联邦基金利率由此前的4.25％下调至3.5％，这是美国自1984年10月以来单次最大降息幅度，超过市场此前下调50个基点的预期。nardate="False" isrocdate="False">1月30日，美联储再度将联邦基金利率下调50个基点，成为其首次在8天内连续两次大幅调低利率。nardate="False" isrocdate="False">3月16日，美联储在半夜紧急出台相关措施，将现有贴现率由3.5%下降到3.25%。总体来看，我们所面临的外部环境与去年年底相比变得更差。

国内经济方面，则是抑制居高不下的物价涨幅和保证经济正常发展之间的难题。低通胀与经济快速发展两者不可兼得，如果将抑制通货膨胀作为首要目标，则必然牺牲经济发展，进而影响上市公司整体业绩。此外，美国经济减速或衰退对拉动经济的三驾马车之一的出口也有一定负面影响。出口同时还受到人民币升值以及成本上升的负面影响。

证券市场供求失衡状况比较严重，资金面的压力很大。接连不断的新股发行、再融资、大小非解禁，尤其是后两点，给市场带来巨大的冲击。从大小非解禁的情况来看，08年大小非解冻压力要大于07年，07年月均解禁1820亿元，08年月均2383亿元。08年2、3、8月是解冻高峰，月解冻市值在4000-5000亿元间。再融资也不容乐观，企业在信贷紧缩的大环境下，再融资冲动较大，规模可能超过07年。同时，由于大小非解禁，造成对目前估值体系的冲击，产业资本与金融资本的看法存在分歧，从趋势上来看，市场整体估值中枢可能继续下移至产业资本认为合理的范围。

资金供给方面，虽然目前仍然是负利率，资金进入银行投资者将承受确定的损失，但如果证券市场风险太大以至于超出投资者可承受的范围，投资者也许更愿意将资金放进银行。另外，之前所看好的中国百姓理财意识的觉醒，虽然过程不可逆转，但面对风险如此之大的市场，他们可能转而选择其他理财渠道和方式，而不是把钱通过基金投入股市。总的来说，资金面上的压力很大。

（二）

由于出现了之前未曾预料或估计不足的情况，造成目前市场令人失望的表现。一方面，我们对市场仍抱有谨慎乐观的态度，另一方面，我们需要调整之前所制定的基金投资策略。

今年的市场风险会明显升高，这几个月来的走势已经初步证明了我们之前的判断，因此资产配置显得尤为重要。我们之前推荐投资者使用的核心－卫星策略就是一种有效的资产配置方法，在目前的形势下，我们对该策略的使用提出一些建议。

今年市场振荡很多，风险放大，投资者需要特别重视风险的控制。在基于看好市场的前提下，具有一定风险承受能力的投资者今年仍应以股票类基金为核心组合，同时将低风险的债券基金作为卫星配置以分散风险。如果厌恶风险，则正好相反。配置股票类基金也是为了更好地抵御通货膨胀。债券基金的选择多关注那些债性比较纯洁的债券基金，这些基金不买或很少买股票资产，甚至股性较强的可转换债券资产也比较少，这样的话基金的表现与股票类基金的表现相关性就会比较低，可以更好地分散风险。现在发行了很多打新股的债券基金，这种基金可以重点考虑。债券市场的收益不高，而打新股仍然是一种近乎无风险的收益方式，债券基金打新股，既不增加额外风险，又可以为基金的收益添砖加瓦，何乐而不为？

在06和07两年强势上涨的行情中，指数基金出尽风头。但今年形势不同了。指数基金的特点，决定了它只有在牛市中才具有超强的优势。看看06年之前那段难熬的漫漫熊途。2004年，开放式股票基金整体收益平均仅为-0.40%，最高的泰达荷银成长达到17.06%；指数基金平均为-9.64%，最高的华安MSCI中国A股-8.9%。这一年绝大部分主动基金表现都优于指数基金。2005年，开放式股票基金整体收益平均达到3.21%，最高的广发稳健增长16.96%；指数基金平均为-1.01%，最高的银华道琼斯88达到10.27%。这期间只有71只基金表现优于指数基金，占比80%（共89只主动基金参与比较）。可见，指数基金在熊市里面对资产的杀伤力很强。如果市场趋势并不明显（05年震荡较多），主动型基金表现就会优于指数基金。就今年的形势，投资者应该把主动型基金作为核心配置，指数基金作为卫星配置。振荡市场中，主动基金的优势是明显的。

从资产风格的角度，今年出于风险控制的目的，建议投资者以稳健型基金作为核心配置，积极型的基金作为卫星配置。投资者可以从基金的持仓情况去判断其稳健性，比如观察基金的重仓股分布，是否都是主流品种或是个性化品种居多，典型的例子有华夏大盘精选和东方精选等等。如果思路比较另类，那么可以归入选股积极类的品种。投资者还可以通过计算一些指标来观察基金在运作风格上的特征，比如股票资产比重、行业和股票集中度等等，都可以反映出一只基金稳健或激进的操作风格。