华宝兴业基金周报：倾向于选择轻资产的公司

近一段时间伴随股指的大幅下跌，通胀恐怕是市场中提得最多的一个词了。从去年食品价格上涨的初露端倪，到今年创出近 11 年新高的CPI 着实让投资者吓了一跳。从犹豫、猜测结构性通胀演变为对全面通胀的恐惧，投资者也从价格螺旋上升过程中对涨价行业乐此不疲的轮番追逐，转变为对经济高通胀、低增长的担忧和随之而来的避之为恐不及的抛售，资本市场中事物的演绎总是那么具有戏剧性。

通胀的初期，一切都欣欣向荣，价格上升，收入增加，尽管企业的盈利能力并未同步提高，但投资者仍然乐于参与这种游戏。而随着通胀的加剧，原材料与人工成本大幅上升，人们发现中间产业的转嫁能力迅速弱化，真正通过技术创新提升价值的企业则少之又少。而政府对抑制通胀的决心使得人们认为必将以牺牲经济增长为代价。于是，通胀高企、信贷紧缩、经济减速、企业盈利下降，继而估值水平下移通通成为抛售的理由，而限售股解禁带来流通量的骤增也使得这种抛售在下跌过程中不断被强化。

我们也注意到，政府一方面努力降低通胀预期，另一方面则采取了限制价格同时给予财政补贴的方式，如限制化肥、食用油、成品油价格的同时，对农民进行直补，对豆油生产企业发放亏损补贴指标，对部分进口成品油实行进口环节增值税先征后返，等等。这种政府价格管制也使得价格的螺旋式上升得以平滑，我们期待已久的资源品价格改革也将一再延迟，从而导致中国的通胀有可能演绎为一个长期的故事。同时，中国出口拉动型经济向创新型经济转变，仍然是一个长期的过程。尽管作为资本市场的投资者，我们期盼中间过程的缩短，但面对大量低端制造业的淘汰、蕴育技术创新所需的更有效机制的建立，我们还需要足够的耐心。在这种情况下，我们在投资中更倾向于选择产业链的两端，即资源与服务业。同时，在利率不断升高的背景下，与背负利息重压的重资产公司相比，我们更倾向于选择轻资产的公司。

在市场大幅下跌后我们或许应该乐观一些，也许实际情况并没有大家想象的那么糟。最新公布的数据显示，一季度 GDP 仍增长 10.6%，剔除石化、电力行业，全国规模以上工业企业利润同比仍增长 37.5%，上升 6.1 个百分点。3 月份 CPI 小幅回落。因此，遵循我们的投资逻辑，在目前经济转型过程中，追寻政府在技术创新、节能环保、社会福利等方面加大投入力度的线索，或许我们会发现一些投资标的。